作者汪涛为中国首席经济学家论坛理事，瑞银亚洲经济研究主管，首席中国经济学家

央行公布新的LPR形成机制

8月17日央行公布新的贷款市场报价利率（LPR）形成机制，进一步淡化贷款基准利率，促进贷款利率“两轨并一轨”。银行在新发放的贷款中将主要参考LPR定价， 在此前1年期LPR的基础上，新增5年期以上期限品种，由18家报价行（之前为10家）每月20日（原报价频率为每日）按央行公开市场操作利率（主要指的是MLF利率）加点形成的方式报价，并去掉最高和最低报价后由算术平均的方式计算得出。

一石二鸟？

在政府要求降低实体经济融资成本的背景下，央行通过改革LPR形成机制来同时推进利率市场化和降低企业贷款利率。名义上目前利率上下限均已完全放开，银行的存贷款可以在基准存贷款利率的基础上自由浮动。但实际上，存款利率的上浮空间有限，而贷款利率也较少设于基准利率之下（2019年二季度执行下浮利率的贷款占比不到18%）。鉴于央行自2015年以来没有调整过基准存贷款利率，因此去年以来虽然市场利率已显著下行，但银行贷款利率却变化幅度较小。央行此次要求银行由此前参考基准贷款利率转为参考LPR进行贷款定价（LPR则基于利率水平较低的MLF加点形成；1年期MLF利率为3.3%，1年期贷款利率为4.35%），应有助于降低贷款利率。此外，在新的LPR形成机制下银行贷款利率对市场利率将更为敏感，同时央行对MLF利率的调整也比基准利率更为灵活。

贷款利率实际可能仅略有下降

8月20日新LPR首次公布，1年期品种LPR为4.25%，仅比此前报价低6个基点、高于MLF利率95个基点。同时，5年期以上LPR报4.85%，低于5年期以上基准贷款利率5个基点。虽然央行鼓励银行通过运用新LPR来降低新发放贷款的利率，但银行在LPR基础上如何确定实际贷款利率却尚不清楚。我们认为实际贷款利率可能并不会明显低于新的LPR，因此不应将本次LPR改革解读为大幅降息。事实上，考虑到新的LPR定价机制只适用于银行新发放的贷款、银行的负债端成本仍会大致持稳（存款基准利率不变）、且银行风险偏好较低，我们认为短期内银行平均贷款利率仅略有下降。

对银行和企业影响几何？

鉴于新LPR形成机制应能引导贷款利率小幅下行，这应有助于减轻企业的偿债负担，特别是在利润增长乏力、通缩压力上升的背景下。相比而言，新的LPR定价机制更利好于对银行议价能力较高的大企业。但是，鉴于经济增速放缓、贸易摩擦相关的不确定性持续存在，我们认为企业融资需求较为疲弱（可能除房企以外），因此新LPR形成机制对整体经济增长的拉动比较有限。瑞银银行研究团队认为在新的LPR定价机制下，银行贷款利率和净息差将对市场/政策利率更为敏感。该团队测算如果银行短期贷款合同全部参考LPR进行定价，市场利率变化100个基点给银行全年净息差带来的影响为10-15个基点。另一方面，鉴于大多数房贷期限较长，至少在短期内新LPR机制对其影响有限。

 

我们不再预期央行降低基准贷款利率；新LPR机制对汇率影响微乎其微

鉴于新的LPR将参考利率水平明显较低的MLF利率进行报价，我们不再预计央行会在2020年一季度降低基准贷款利率。短期内MLF利率可能会维持在现有水平，从而给市场更多时间来适应新的LPR形成机制，但如果今年美联储再降息50个基点，届时央行可能顺势下调MLF利率10个基点。虽然新LPR传递了宽松信号、会引导债券收益率下行，但我们认为除非短端市场利率明显降低，长期国债收益率的下行幅度也会比较有限。央行可以通过降准等方式增加流动性投放、下调公开市场操作利率等方式引导短端利率下行。鉴于新LPR对市场利率的影响相对有限，且全球主要央行降息也推动了中美利差扩大，我们认为新的LPR机制对人民币汇率的影响微乎其微。

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