走向繁荣系列文章连载（ 总计 10 篇左右 ）：走向繁荣【序】：史诗级牛市的起点走向繁荣【一】：股票的社会意义
走向繁荣【二】：中国国运昌盛
走向繁荣【三】：宏观经济发展是工业化进程的必然过程走向繁荣【四】：国家生命周期和工业化进程的划分标准
走向繁荣【五】：国家生命周期第一阶段~传统社会和起飞准备阶段
走向繁荣【六】：国家生命周期第二阶段~工业化起飞阶段【上篇】


任何国家在工业化起飞阶段都会经历一场牛市，但紧随其后的就是高度的震荡，然后在工业化成熟阶段将迎来股票市场真正的长期牛市，这也是周金涛先生《繁荣的起点》中所描绘的情景，我们中国即将进入工业化成熟阶段。

➤  6）债务累计方面会进入四个部门统一加杠杆时期、最终会以一次全面的去杠杆过程来宣告工业化起飞阶段的结束在工业化的过程中，中央政府、地方政府、企业、居民这四个部门都是处在不断增加债务杠杆的过程。
a.地方政府在基础设施建设方面投入巨大，通过债务的形式完成基建；b.企业通过债务形式完成自身的产能建设和积累，一般是从重能化行业作为先导力量（ 重工业、能源、化工 ），这三个大类是工业化的脊梁；c.居民储蓄率是一个上升过程，同时也是居民开始增加杠杆的一个过程，在随后的阶段会开始储蓄率见顶下降，往往储蓄率会耦合在净出口的这个过程中；d.中央政府在这个过程中也会不断的增加自己的债务水平，但是由于全国的税收和收入的增加，重要的基建在地方政府完成，往往负债水平并不会变得特别高和不可遏制从而导致国家级别的经济危机，这一点是和传统社会最大的不同。
工业化起飞阶段是所有部门都进入一次十分畅快的加杠杆过程，而且不用过分担心整体的债务危机过程，尤其是国家级别的债务危机。

往往这个时候都会经历一次或者两次金融周期的顶部（ 随着科技进步、信息化扩散程度，最近半个多世纪的进入工业化起飞阶段的国度往往只发生一次金融周期顶部的去杠杆 ），会发生一次到两次的债务危机。但是这个危机更多是在企业层面发生，这次危机也走向工业进程成熟阶段的一个标志。 a.美国在 1929 年发生的世纪大萧条，以暴力拆杠杆的结果完成了工业化起飞阶段的尾声；b.德国、日本是在 1970 年石油危机的外衣下完成了金融周期顶部的回归，在随后的 6 年时间这两个国家出现了很多工业成熟期出现的事情；c.美国在 1982 年通过一次联邦利率提升到 15.5%，以治理滞涨的名义完成了那一次再工业化的尾声；d.韩国是在 1997 年的亚洲金融危机经历了这个过程。
这一场向成熟转变的危机只要应对得到，往往不会造成特别大的损伤。1929 年的大萧条是人类在宏观经济调控的路上一次试验场，由于没有央行的存在，那一次是美国金融体系的债务链条崩塌，没有最后出款人的存在，带来了社会整体债务链条的崩塌，一次严重性的全面大通缩，所以伯南克在 2008 年拯救了全球经济。当然了那一次的世纪大萧条也和美国坚持金本位有一定关系，让货币系统缺少了弹性和容错性。 这场去杠杆作用就是加速出清，让低效企业退出市场。 （1）政府的政策引导：凯恩斯主义的适用期在工业化起飞阶段，政府的宏观经济调控更多还会以凯恩斯经济学理论为主。 通过经济总量刺激、资金控制两种方式来完成整体的宏观调控政策。 总量刺激上基建、地产往往齐发力，资金控制上通过调节资金价格和供应量，满足制造业的投资，让制造业部门贷款更为便利和方便。 凯恩斯主义诞生于《通论》的完成，美国政府调控以凯恩斯主义为核心理论延用到 1980 年，之后货币流派成为主要手段。由于中间 50 年到 70 年代还有一次再工业化的过程，所以凯恩斯主义得到了很好的应用。到了 60 年代中期，国内基建和再工业化投资完毕，也同时为了维持国际的地位，从总需求的层面转到了国防军工层面。80 年代之后，美国政府在总支出方面就没有做过太多的文章。 日本、德国在 1950 到 1974 年都在用凯恩斯主义，总需求扩大方面都有所贡献。到了 1980 年代日本和德国走向了分化，日本开始转向了货币主义（ 过早的工业化 ），德国并没有采用过多的货币主义，才有了德国后续的再次工业化过程。 （2）出口导向是经济的加速器净出口是经济的加速器，也是工业化起飞过程的加速器。 这个完全是取决于支持工业化起飞阶段的原始资金多少，如果获得的原始资金足够多，那么工业化起飞阶段是可以不用净出口来弥补资金的不足，形成自我的循环。但是未来一定是要通过净出口的方式来弥补在起飞阶段所积累的债务，否则债务危机是一定要发生，自我内部循环的经济体必然会走向崩溃。 往往工业化起飞过程之后，该国的综合效率能把人力成本、环境成本发挥到极致，该国产品具有足够强的国际竞争力，净出口一定会出现，并且会维持整个工业化成熟期，直到居民财富积累到无法体现出成本优势，才会出现净进口的逆转而产生逆差，这个过程也就是全球产能的迁移。 美国 50 年代到 70 年代维持着自己的净出口，赚取了很高的居民财富，所以有了当时中产阶级很舒服的生活；日本、德国在 70 年代开始了净出口，80 年代达到巅峰，也塑造了这两个国家那个时代的一个辉煌；韩国是从 1998 年开启的净出口。 人均粗钢消费量、净出口、原始资本金三项放到一起我们能发现很多耳熟能详的事情有了完全不一样的感受。 巴西、委内瑞拉、阿根廷、泰国大部分没有突破人均粗钢 200 公斤消费量这个数据进入真正意义上的工业化起飞阶段，整个国家的工业体系相对来说还很低。 泰国的净出口即使在经济特别好的那些年都是大量的净进口。 相当于这些地区是属于海外资金进入国家级别的投资，将债权转化为本国的固定资产和本国的消费，当海外资金开始外流，必然会发生刚兑挤兑，这个也就是达里奥的外债问题。 如果把这些问题放到我们的分析框架，我们也许可以明确的说，这些国家是「未工业化而先富」，在国家没有实现工业化的过程人均 GDP 早早的过了 10000 美元大关，也许未来会相当长时间是工业化起飞准备阶段甚至还是传统社会而走不出来，没有净出口的掠夺财富，债务杠杆问题就是最大的问题。
中国和这些国家根本就没有可比性，把中国和他们做类似推演，我认为也许并不是那么合适。 （3）固定汇率制的神奇作用固定汇率在工业化起飞准备和起飞两个阶段拥有不以言表的重要作用。在积累财富、加速内部循环、降低流动性危机三个方面都起到了非常重要的作用。 必须回到国际经济学的等式中，经常项目账户顺差在汇率和资本账户得到弥补。 如果一个国家有大量的经常项目账户的顺差（ 净出口 ），那么该国的汇率长期一定处于升值，或者是在资本账户对外存在大量的投资；如果经常项目账户逆差（ 净进口 ），那么该国的汇率长期一定是贬值，或者在资本账户上存在大量的外国投资。 固定汇率的存在会延缓汇率升值压力，维持国内产品的价格竞争优势。 外汇管制下，国内的居民财富能保留国内进行再投资加速内部的自我加速循环；日本在 80 年代实施金融自由化，放宽了外汇管制，出现了日本人在全球「买买买」的模式；而任何一个国家最重要的就是本国的居民财富存量，居民财富外流长期会对国内的贫富差距和社会固化起到十分不好的作用，从这个角度我们也就能理解为什么 2014 年开始到 2018 年对转移资产等行为的打击上升到了国家层面。 中央银行结汇作为比较重要的政策在这个时期是一个非常有效的风险防范机制，能防范在危机时刻下的流动性冲击。

如上图是有央行结汇和没有央行结汇情况下海外资金的直接流动路径。如果没有央行作为缓冲和作为最后的担保人，企业、银行将直接面临海外资金撤资下的流动性危机。韩国、泰国等亚洲金融危机就是这个路径下的现实演绎。 央行的存在会起到很好的缓冲作用，但是如果央行的外汇储备和外债的比例是很小的值，那么也会造成经济的不可弥补的创伤（ 达里奥的外债处理方式 ），泰国和我们 60 年代的中苏交恶是两个比较典型的案例。 固定汇率会带来一个不好的效果，就是国内的资产价格泡沫，由于赚取回来的居民财富会追逐实物资产和虚拟资产（ 股票、股权 ），也就有了国内资产价格的泡沫，这也是高善文博士在 2006 年注明的「资产重估理论」。 （4）股票市场都会有一场牛市，但是注定着宽幅震荡贯穿后半期周金涛先生在其《繁荣的起点》这篇文章中特别指出，进入工业化起飞阶段都会迎来资产价格的一波牛市，主要是在实物资产（ 房地产 ），虚拟资产价格也会有一场大牛市，然后进入一个宽幅震荡的后半期，并在工业化成熟阶段走向一个长期牛市。
韩国综合指数 1980 年到 2002 年的牛市和高度震荡：
美国道琼斯指数 1892 年到 1942 年的牛市和高度震荡：
德国 DAX 指数 1960 年到 1980 年的宽幅震荡：
各种数据库尚未找到日本 1970 年以前的相应数据。

我们在这里并不过多阐述背后的原因，只是阐述这个历史现象，当我们在说中国股市的生存条件恶劣、高度震荡、无法赚钱的时候，也许我们只是经历了一个工业化过程中某一阶段所特有的特征和性质，我们只是经历了这些国家过去经历的一个过程而已。
PS：台湾 90 年代的牛市仅仅是工业化起飞阶段的一次必然牛市，和东南亚的情怀没有太大关系，都是一样的人性，美国在 1929 年也出现了工业化起飞阶段的一场大牛市，然后用暴力下跌的方式画上了那波牛市的句号。
（5）康波周期、工业化进程耦合下的宏观视角：再工业化过程、商品价格的波动我们已经说过多次，康波周期就是一个生产效率提升的周期，是某一项能提升生产效率的技术在全球生产领域各个行业中扩散的过程，从渗透率很低到全方面渗透的一个时间周期对应就是康波周期的四个阶段——回升、繁荣、衰退、萧条。
在康波周期的引导下，我们会发现两个结论：
a.每一次的技术创新后都会带来一段时间内的制造业固定资产投资的高峰，背后原因十分简单是原来的生产设备效率无法适应新的时代，需要全面更换生产线，而这个时期对应就是康波周期的回升、繁荣期。这么推导下来的意义是全球的制造业的投资注定着会在这 20 年到 30 年时间内是经济活力的一个重要的源泉；注定着这一个时期调控货币的价格会对经济具有很好地刺激作用；同时也注定着康波周期衰退期和萧条期的朱格拉周期是不及之前高。b.由于生产设备的全面更新，传统制造业强国会迎来「先发劣势」，这个国家需要「再工业化」来满足本国制造业的国际竞争优势，在工业化过程相当于一个国家绽放了第二次生命力，目前看只有三个比较出名的国度完成了再工业化过程，十九世纪的英国、二十世纪的美国和二十一世纪的德国，最终人均 GDP 将成为国家的最终挖墓人。日本是没有实现再工业化过程，所以有了后面的衰败。从技术更新周期角度推算，一般再工业化过程是要在起飞结束后的 20 年到 30 年后展开，正好对应一个康波周期的回升期。
我们回溯历史会发现一个特别有意思的事情，一个大级别的国度进入工业化起飞阶段往往是康波周期繁荣期的，1985 年到 1920 年是德国和美国开启了工业化起飞过程，并在当时发生了「顶上」战争；1960 到 1970 年是日本、德国进入工业化起飞阶段，也是那一轮康波周期的繁荣期；2003 年中国进入了工业化起飞阶段，也是信息化技术的繁荣期。
这是一个特别有意思的事情，也许就是后发优势的缘故吧。
如果把这些问题耦合在商品价格周期和产能中，我们就能发现很有意思的事情。
「商品牛市看需求、熊市看供给」，这个话是我刚入行的时候看周期品听到的一句话，甚至来说这是商品价格的精髓。
这句话也注定着大宗商品价格在康波周期繁荣期是一场几十年才会有的一次超级繁荣大牛市。
回头去看我们 2003 年以后的那一段历史也就有了豁然开朗的感觉。为什么大宗商品价格能突破几十年的震荡区间迎来大幅度的上涨、为什么当年期货界会出现那么多神话、为什么煤老板会获得惊人的财富？都是时代的周期下产物，是时代造就了一切。
但是我们也不得不说一个例外，就是 60 年代原油价格并没有出现暴涨，是美国的政治压力扭曲了原油价格，但最后在萧条期之前报复性的上涨来终结那一场盛世繁华，然后那一次的后续是和康波周期萧条期必然出现的滞涨耦合在一起让主导国过得痛不欲生。  

（ 全文完 ）

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文 / 估值逻辑北京  朝阳  奥园2019 年 04 月 18 日转载请后台留言获取授权

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