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本文来源： 券商中国 （ID：quanshangcnquanshangcn）

本文作者：孙璐璐 

随着下半年经济下行压力加大，逆周期调节政策要重新加码提前应对，全面降准或将很快在本月落地。

据中国政府网消息，国务院总理李克强9月4日主持召开国务院常务会议，部署精准施策加大力度做好“六稳”工作；确定加快地方政府专项债券发行使用的措施，带动有效投资支持补短板扩内需。

本次会议的重中之重，在于从两大方面着手部署下一步稳增长举措：

一是把做好“六稳”工作放在更加突出位置，梳理强化逆周期调节的六大重点领域关键问题精准施策，具体包括稳就业、稳物价、落实减税降费举措、货币政策适时预调微调等。

二是为稳基建投资，部署四大新举措加快发行使用地方政府专项债券，具体涵盖提前下达明年专项债部分新增额度、扩大专项债使用范围、专项债额度向部分地区倾斜、明确专项债作为项目资本金的使用占比上限等。

01

“六稳”表述升级，圈定六大逆周期调节工具

近期官方的重要会议频频传出决策层对经济下行压力加大的担忧和对稳增长的重视，“六稳”重新全面回归宏观政策调节主基调。

本次国常会指出，当前外部环境更趋复杂严峻，国内经济下行压力加大，各地区各部门要增强紧迫感，主动作为，把做好“六稳”工作放在更加突出位置，围绕办好自己的事，用好逆周期调节政策工具，在落实好已出台政策基础上，梳理重点领域关键问题精准施策。

对比7月底召开的中央政治局会议对下半年经济运行情况和部署的表述，本次国常会有“升级”的意味。

例如，政治局会议在研判经济形势时指出“当前我国经济发展面临新的风险挑战，国内经济下行压力加大”，但本次国常会指出“当前外部环境更趋复杂严峻，国内经济下行压力加大”、“要增强紧迫感”。

在对“六稳”的表述上也有不同，政治局会议只是提出“全面做好’六稳’工作”，但本次国常会则强调“把做好’六稳’工作放在更加突出位置”。

官方近日公布的8月制造业PMI指数较上月继续回落，显示经济表现相对低迷，加之关税加征、全球经济增速放缓外需乏力对国内经济的拖累，我国下半年面临的经济下行压力进一步加大。在这种背景下，加大宏观政策逆周期调节以托底经济的市场预期愈发强烈。

长江证券首席经济学家伍戈表示，近期我国PMI指标连续四个月位于荣枯线以下，宏观经济景气度堪忧。外需方面，我国进出口增速或将继续下行。当前内忧外患之下，随着增长、就业逼近目标底线，宏观逆周期调节存在托底发力的可能。

而本次国常会对“六稳”放在更加突出位置、用好逆周期调节政策工具的部署，就是对市场预期的回应。

究竟下一步有哪些重点的逆周期调节政策工具会“祭出”？国常会“圈定”了六大范围，其中一些政策近期已落地：

1、要多措并举稳就业，抓紧推进高职院校扩招100万人和运用1000亿元失业保险基金结余开展大规模职业技能培训等工作，研究进一步增加高职、技校招生规模和技能培训资金规模。

2、保持物价总体稳定，落实猪肉保供稳价措施，适时启动对困难群众的社会救助和保障标准与物价上涨挂钩联动机制。

3、要切实落实简政减税降费措施，优化营商环境，激发市场主体活力。

4、要着眼补短板、惠民生、增后劲，进一步扩大有效投资，今年限额内地方政府专项债券要确保9月底前全部发行完毕，10月底前全部拨付到项目上，督促各地尽快形成实物工作量。

5、坚持实施稳健货币政策并适时预调微调，加快落实降低实际利率水平的措施，及时运用普遍降准和定向降准等政策工具，引导金融机构完善考核激励机制，将资金更多用于普惠金融，加大金融对实体经济特别是小微企业的支持力度。

6、要压实责任，增强做好“六稳”工作的合力，确保经济运行在合理区间。

02

降准大概率在9月中下旬落地

在上述六大逆周期调节工具中，对于货币政策的表述引起市场高度关注。业内普遍分析认为，本月全面降准和定向降准将大概率落地，而下调中期借贷便利（MLF）利率等降息举措也存在空间。

民生银行首席宏观研究员温彬对记者表示，从“及时”这个词的表述来看，9月实施降准的概率明显上升。一方面，从国际和自身历史情况看，我国存款准备金率的整体水平还是比较高的，降准还有空间和必要；另一方面，尽管用MLF等工具可以为银行补充流动性，但整体上MLF的成本偏高且只有部分银行才能获得，所以需要普遍降准以降低银行的资金成本。

“不过，为了防止资金大水漫灌，还是要把资金引导到实体经济特别是民企、小微等重点薄弱领域，这就需要与定向降准相结合。”温彬称，预计本月央行会实施普遍降准和定向降准相结合，如在全面降准50bp的基础上，对普惠金融考核达标的银行再进一步定向降准。

03

9月是否降息惹关注，17-19日成重要观察期

根据以往经验，国常会宣布降准不久之后这个政策就会变为现实，因此本月大概率会宣布降准，最快本月中下旬会落地。降准虽无悬念，但市场更关注的，还是央行是否会在9月降息。

综合各方观点看，尽管认为央行本月会下调MLF利率等呼声更高，但也有观点认为央行近期没必要调降MLF利率，两方争论的焦点在于为加快落实降低实际利率水平，下调MLF利率究竟是否紧迫。

中信证券研究所副所长明明称，对银行信贷而言，在不下调银行负债端成本的情况下要求银行降低LPR报价，意味着要求银行主动压低息差，LPR报价下行的空间较为有限。另外，在LPR新报价机制下，MLF与LPR的利差并非恒定不变，月度报价会根据资金成本、市场供求和风险溢价等因素定价。短期内市场供求变化不会大，压降风险溢价也是缓慢的过程，LPR的变化短期内还要看资金成本的变化。因而，LPR下行的空间仍需要降息等落地才能打开，这需要通过下调MLF利率助力LPR下行，从而达到降低贷款实际利率，刺激实体经济发展，扩大国内需求的目的。

“在美联储9月降息概率加大、中美贸易摩擦激化、通胀压力回落后，9月成为央行跟随美联储降息的合适时点。”明明称。

不过，光大证券首席固定收益分析师张旭对券商中国记者表示，一方面，从汇率、通胀、经济增长三方面判断，当前下调MLF利率的迫切性并不高。如果当前仅仅为了降低贷款利率而下调MLF利率，那么就偏离了运用市场化改革办法推动降低贷款实际利率的初衷。

另一方面，LPR报价利差尚具有较大的压降潜力，因此并不建议立刻降低MLF利率。事实上，在大量银行贷款暂未参考LPR的客观背景下，LPR不宜下降过快，避免银行在切换基准时赋予新贷款过高的初始上浮比例。在LPR报价利差尚未充分压缩的背景下，当前MLF利率亦不宜下调，这样才能更好地达到运用市场化改革办法推动降低贷款实际利率的目的。

究竟9月是否会降息？观察的窗口期将出现在9月17日－9月19日附近。9月17日将有2650亿元MLF到期，届时央行若续作MLF可观察利率水平是否有变化。此外，考虑到9月19日美联储议息会议上降息概率较大，若美国再次降息，当天可观察中国的公开市场操作利率变动情况。

04

专项债发力稳基建，四大新举措惹关注

在本次国常会“圈定”的六大逆周期调节工具中，专项债才是真正的重头戏。货币政策的部署安排都是为了配合财政政策。正如8月31日召开的国务院金融委第七次会议所明确的，“把财政政策与货币金融政策更好地结合起来，金融部门继续做好支持地方政府专项债发行相关工作”。

那么，专项债有哪些新的重点政策值得关注？国常会主要部署了以下四方面新内容：

一是根据地方重大项目建设需要，按规定提前下达明年专项债部分新增额度，确保明年初即可使用见效。

严格意义上讲，这并不是新举措，只不过本次是官方明确了明年专项债可以提前下发额度。去年12月底，十三届全国人大常委会第七次会议决定，授权国务院在2019年以后年度，在当年新增地方政府债务限额的60%以内，提前下达下一年度新增地方政府债务限额。

因此，理论上今年可提前下达2020年的新增地方债限额最高规模为1.85万亿元，但今年四季度能否提前发行明年的地方债尚不确定。华泰证券固收团队表示，提前下发的额度是否发行尚存不确定性，需要根据实际经济运行情况、中美贸易摩擦进展、外部环境变化等综合考虑，相机抉择，我们倾向于有必要提前发行专项债。而实际提前发行规模也需要要看各地地方政府的申请意愿和重大项目储备情况。从去年底的提前下发额度来看，各地差异较大。

二是扩大专项债使用范围，重点用于铁路、轨道交通、城市停车场等交通基础设施，城乡电网、天然气管网和储气设施等能源项目，农林水利，城镇污水垃圾处理等生态环保项目，职业教育和托幼、医疗、养老等民生服务，冷链物流设施，水电气热等市政和产业园区基础设施。专项债资金不得用于土地储备和房地产相关领域、置换债务以及可完全商业化运作的产业项目。

三是将专项债可用作项目资本金范围明确为符合上述重点投向的重大基础设施领域。以省为单位，专项债资金用于项目资本金的规模占该省份专项债规模的比例可为20%左右。

四是加强项目管理，防止出现“半拉子”工程。按照“资金跟项目走”的要求，专项债额度向手续完备、前期工作准备充分的项目倾斜，优先考虑发行使用好的地区和今冬明春具备施工条件的地区。各地和有关部门要加强项目储备，项目必须有收益，要优选经济社会效益比较明显、群众期盼、迟早要干的项目，同时也要防止一哄而上，确保项目建设取得实效。

国常会重点对专项债的部署，目的主要在于稳基建投资，这是稳增长的“利器”。国泰君安证券首席宏观分析师高瑞东表示，通过提前下达专项债额度，基建投资增速有望逐步回升，经济企稳可期。去杠杆的大目标决定了长期的政策组合，即扩张的财政政策、宽松的货币政策，以及低利率环境。现在已经实现了前两者，最后一项正在落实的路上，预期下一步有望下调MLF利率。

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