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本以为50亿元已是“地板量”，没想到“地板”下面还有“地下室”！

开年以来，央行持续开展逆回购操作，量却一降再降。13日最新数据出炉——20亿元，再创多年新低。

最近资金面宽松，央行却坚持刷存在感，到底是为何？与此同时，围绕春节前降不降准，市场已经吵翻了。

“地板”之下还有“地下室”

从200亿到100亿再到50亿，开年以来，央行逆回购交易量一降再降。本以为50亿元已是极限，然而，央行用实际行动告诉市场，不要被经验蒙蔽了双眼，不要被现状限制了想象，央行逆回购原来可以更少的！

最新一期操作，只有20亿元。

央行于13日早间披露，当日以利率招标方式开展了20亿元逆回购操作。

来源：人民银行网站

纵观以往央行公开市场操作，交易量基本以100亿元起步，类似50亿、20亿这样的“碎量”极少。上一次出现这样的情况，还是在本世纪初。彼时的经济金融环境，与当前已不具可比性。

业内人士称，不管是50亿还是20亿，都是象征性的量。量少，说明市场不缺钱。

在轻松跨过年关，迈入2021年之后，货币市场迎来了一段资金面极宽松时光。银行间市场上隔夜回购DR001加权平均利率连续多个交易日低于1%，盘中最低成交到0.5%以下，处于史上极低水平；7天期回购利率也一度跌破2%，与7天期央行逆回购利率形成倒挂。

市场上充斥着资金，量大且价优，金融机构自然没动力以更高的价格向央行借钱。“其实，如果央行暂停逆回购操作，也不会对市场资金供求格局造成太大影响。”有市场人士告诉中证君。

数据来源：Wind

那么，央行为何要“多此一举”，极低的操作量意味着什么？据分析，首先，这体现了政策的“适度”，又呼应了“不急转弯”。其次，为今后操作变化做了铺垫，展现了政策“灵活”。第三，还起到传递价格信号的作用。

“零花钱”也是钱，礼轻情意重。分析人士称，近期逆回购操作量虽少，但蕴意充分，既体现了央行对岁末年初流动性的关注和呵护，也表明了保持流动性合理充裕、市场利率稳定运行的态度，凸显了“稳”的主基调。

弱数据强化政策“缓退坡”预期

12日，2020年12月金融数据出炉，总体不及预期，也引发了对金融货币政策取向的讨论：新增社融不及预期，社融增速超预期下滑，M1、M2增速双双下行低于预期，货币信贷和社融增速拐点进一步确认，宽信用见顶。

天风证券首席固收分析师孙彬彬称，虽然此前市场普遍判断信用周期逐步回落，但整体来看2020年12月金融数据仍低于市场预期。

对于当月社融数据不及预期，机构认为，主要是受非标融资收缩、企业债发行下滑拖累。至于是否与宏观政策“退坡”有关，市场上存在不同的看法。

不过，不少机构认为，考虑到2021年地方债供给尚无启动迹象，政府债券发行减少会带动2021年一季度社融增速进一步回落。同时，信用扩张放缓对经济运行的影响可能会逐步显现。

不及预期的金融数据，进一步强化了市场对春节前后放松货币政策的预期。如国泰君安证券研究所全球首席经济学家花长春表示，2020年12月社融数据低于市场预期，强化了关于货币政策“缓退出”、“前松后紧”的观点。后续社融增速将自行回落，使得货币政策（尤其是流动性政策）无须额外收紧。

江海证券首席经济学家屈庆指出，寒冬与局部疫情散发拖累生产与消费，也将延缓政策退出节奏。在近期疫情形势不确定性提高的背景下，央行在春节前可能都会倾向于维持资金面的相对宽松。

开源证券赵伟认为，未来政策回归常态化是大势所趋。货币流动性环境不宜收紧，甚至可能需要阶段性地适度放松。

降准引发大讨论

当前，各方对春节前央行维持流动性合理充裕形成共识。随着流动性消耗增多，后续央行可能适时调整流动性投放规模，但对于调节流动性的政策工具和手段存在分歧。特别是，围绕春节前降不降准，展开了一场大讨论。

信达证券李一爽等预计，2021年春节前央行大概率会动用“定向降准+逆回购/临时性操作”的手段，补充市场流动性缺口。

申万宏源秦泰认为，2021年央行将进行两次“中性降准”、每次各50BP，首次降准的时点可能从原先预测的1月延后至2月，第二次降准大概率发生在第三季度。

除了补充流动性，有的机构认为，MLF存量规模过大、担保品不足等也使得降准置换MLF逐渐变得有必要。

不过，看淡降准的声音也不少。

孙彬彬称，2020年12月金融数据超预期下滑可能进一步强化了部分投资者对于春节前降准的预期。“不过，我们认为春节前大概率不会有全面/定向降准或降准置换MLF的情况。”孙彬彬称，央行并非每年1月都会降准，即便降，原因也并不完全相同，当前不具备降准的条件。同时，当前降准置换MLF的必要性不高。

花长春称，当前赌央行降准无疑是想多了。对于短期季节性流动性需求，央行完全可能通过MLF、SLF等工具进行对冲。“降准将会释放强烈宽松信号，为大宗商品等涨价火上浇油，此时央行不会如此操作。”他说。

中金公司也表示，预计年初全面降准的可能性较低，央行或更多通过MLF、直达实体经济工具等方式适时适度投放流动性。

东吴证券研报则称，央行进行全面降准的概率不大，但为了缓解短期市场压力和春节带来的流动性紧缺，央行可能会使用例行的普惠定向降准工具或其他临时性流动性工具，例如2017年1月使用的TLF（临时流动性便利），2018年1月创设的CRA（临时准备金动用安排）以及增量续做MLF。

孙彬彬称，央行是否会动用CRA来对冲春节前流动性波动仍需观察，具体可先观察15日MLF投放情况。如果央行没有启动CRA，在春节前出现季节性流动性紧张的时间段，央行仍会精准投放MLF和OMO，使得流动性保持“不缺不溢”、“不松不紧”的紧平衡状态。

中信证券首席固收分析师明明认为，相比于逆回购操作，本周五（1月15日）的MLF操作信号意义更强，预计将续做8000亿元以上。

总之，除了降不降准，本周MLF操作将是观察春节前央行流动性操作的一个重要窗口期。