贯彻落实资管新规，现在还差保险资管。这可能与保险监管系统此前一直在忙于银保监会合并，无暇顾及有关。

银行理财方面，修订后的“银行理财管理办法”和新制定“银行理财子公司管理办法”已经出台，银行理财子公司陆续成立；证监系机构方面，“证券期货机构私募资管业务管理办法和运作规定”已经出台；信托公司方面，正在制定“资金信托管理办法”。

保险资产管理公司虽然是一类特殊的资管机构，也得符合资管新规。终于听到消息，7月6日，在“2019青岛·中国财富论坛”上，银保监会副主席曹宇提及：“将抓紧制定《保险资产管理产品业务管理暂行办法》，并针对组合类资管产品、债权投资计划和股权投资计划分别制定配套细则。”

保险资管和其它资管机构风格差异很大：

一是有个“好爹”，管理的资产主要是来自于母公司的委托，而不是去市场上募集资金（现在也募，叫第三方资产管理），实际是保险公司投资管理部职能的延伸，“管好自己的钱”是第一使命。也因为这种定位，保险资管长期习惯的是账户管理（专户）而不是发行产品。

二是投资风格不同，因为管的是保险的钱，特别强调资产负债匹配，保险的钱是“亏不起”的，因此特别偏好高信用等级的债项资产，做非标更是如此，主体基本都要AAA。

三是保险资管也自己做资产，债权投资计划（相当于保险版非标债权）、股权投资计划（相当于保险版PE）、资产支持计划（相当于保险版ABS），就是保险资管创设的底层资产。保险资管和信托比较像，干的也是“资管投行”。但是，保险资管的这些“计划”是不能向个人投资者卖的，只能卖给保险和其它机构投资者。

由于历史原因，保险资管的监管法规有些凌乱，像“打补丁”一样，一会出一个通知，一会推一个业务，早该出一个统一的《保险资产管理产品业务管理暂行办法》了。

智信资产管理研究院《中国资产管理全体系》研究组，带领大家系统了解一下保险资产管理公司的业务和产品。

保险资金运用余额规模及其同比增速走势（亿元，%）

来源：中国银保监会

我们整理了《保险资产管理公司业务》的概览图。

来源：智信资产管理研究院《中国资产管理全体系》

1、保险资管公司的定位：双向开放之后，服务系统内保险资金仍是第一要务

按照委托管理人的不同，保险资产管理公司的业务可以分为系统内的保险资金运用服务，以及第三方受托资产管理。前者主要为保险母公司提供账户管理服务，遵循资产负债匹配原则，根据成本覆盖、适当流动性等要求进行负债的分账户管理；而后者则是向体系外的第三方提供受托资产管理服务。

从保险资管机构设立的初衷来看，其主要目的在于为系统内的保险资金运用服务。行业诞生前期，随着保险行业资产规模不断扩大，保险公司原有的以投资管理部门或者中心的架构已经难以适应；此外，庞大的保险资金对于专业化、市场化的人才需求也不断提高，保险资金运用模式因此走向了独立的资产管理公司形态，并于2003年7月成立了第一家保险资管公司—中国人保资产管理公司。

从这个起源可见，至少在成立之初，一家保险资产管理公司将必然承接保险母公司的主要资金运用工作，其定位首先是做好保险母公司的委托资金管理，服务形态主要为专户。从服务模式来看，保险资金运用讲求资产负债匹配，因此保险公司和保险资管公司虽然也是委托人-受托人的关系，但是关系更加紧密，委托人要制定投资指引，而保险资产管理公司脱胎于保险公司，在保险资金运用方面具备显著的投资能力和渠道优势。

根据保险资管协会的调研数据，截至2018年底，保险资管公司管理系统内的保险资金占比77.14%，管理第三方保险资金占比6.39%，两者合计近85%。换一个视角，从保险公司的投资模式来看，其中自主投资占比24%，委托投资占比76%，而在委托投资中委托关联方保险资管占比达到72%，外部管理人仅仅占比4%。可以说，自2012年《保险资金委托投资管理暂行办法》、2013年《关于保险资产管理公司开展资产管理产品业务试点有关问题的通知》颁布后，保险资金运用双向打开的大门虽然已经打开，但保险资管公司在保险体系内的绝对优势地位仍然不可撼动。

来源：中国保险资产管理业协会

2、保险资产管理具备明显的资管+投行特征

此外，保险资管公司具备明显的“资管投行”特征。其业务体系除了包括面向保险资金的传统账户管理，以及产品化的主动资产管理业务，还包括大量资产创设业务。这一方面是要满足保险资金的投资需求，保险资金偏好投资的长期限、安全性高、收益稳定的固定收益资产，而在市场上资产匮乏的情况下唯有主动创设；另外这也与目前中国分业经营、分业监管的现状有关。

从保险资管机构的业务构成来看，以账户管理为代表的专户业务占比仍然是绝对大头，2018年末专户业务管理规模超过12万亿元，而保险资管产品的总规模约为3万亿元左右。

从大的分类来看，保险资管产品可以分为组合类产品，和以各种保险投资计划为代表的另类产品，前者是真正意义上的资产管理业务，而后者主要为投行类产品。

1、另类产品：保险版本的非标资产载体

保险投资计划类似于保险资管版本的非标资产载体。从本质上来看，各类保险投资计划的底层依据都是信托原理，与信托公司发行的信托计划是相似的，只不过因为监管分属不同、在产品发起机构、交易结构、发行流程等方面存在差异。

按照现行的监管政策，保险投资计划可以被分为债权投资计划、股权投资计划以及资产支持计划。根据投向的不同，其中债权投资计划又可以分为基础设施债权投资计划以及不动产债权投资计划。

债权投资计划是指保险资产管理公司的专业管理机构作为受托人，根据监管规定面向委托人发行受益凭证，募集资金以债权方式投资基础设施或者不动产项目，按照约定支付预期收益并兑付本金的的金融产品。

股权投资计划是指保险资产管理机构作为管理人发起设立，向投资人募集资金并进行投资管理、由托管人进行托管，直接或间接投资于未上市企业股权或私募股权投资基金份额的金融产品。

目前债权投资计划和股权投资计划均实行注册制，由中国保险资产管理协会执行注册，不对产品的投资价值和风险做实质性判断。

资产支持计划是指保险资产管理公司作为受托人设立支持计划，以基础资产产生的现金流为偿付支持，向合格投资者发行受益凭证的金融产品。

根据银保监会于6月26日发布的《中国银保监会办公厅关于资产支持计划注册有关事项的通知》，对保险资产管理机构首单资产支持计划之后发行的支持计划实行注册制管理，交由中保保险资产登记交易系统有限公司具体办理。至此，包括债权投资计划、股权投资计划、资产支持计划、组合类产品在内的保险资管产品已经全部实现了注册制发行。

经过数年的发展，保险另类投资产品的总规模已经十分可观。据中国保险资产管理业协会数据，截至2018年12月底，行业累计发起设立各类债权、股权投资计划1056项，合计备案（注册）规模25301.40亿元。

来源：中国保险资产管理业协会

最后，从被投企业类型来看，基于保险资金对于安全性的绝对要求，保险投资计划体现出“向央企、国企集中”、“向3A评级主体集中”、“向重大基础设施建设工程集中”的特点。近年来随着越来越多的中小保险公司设立保险资管公司，投资企业类型有多元化、信用级别下沉的趋势，但是由于现阶段企业信用违约的频发，资质较好、信用等级较高的企业仍然是保险资金的首选。

2、组合类产品：保险版的资产管理业务

经常说保险资管产品，广义的包括前述各类保险投资计划，狭义的是特指组合类产品，主要投资于标准化证券资产，体现机构的主动资产管理能力。需要指出的是，组合类保险资管产品属于私募类资产管理产品，目前尚未对合格投资者个人开放。

组合类产品的诞生同样来源于监管的放开和市场竞争的要求。2013年2月，证监会发布《资产管理机构开展公募证券投资基金管理业务规定》，自2013年6月1日起施行，包括证券公司、保险资产管理公司以及私募等在内的资产管理机构，只要符合条件，都可以申请开展基金管理业务。同月，保监会颁布《关于保险资产管理公司开展资产管理产品业务试点有关问题的通知》，允许保险资产管理公司作为管理人，向投资人发售标准化产品份额。以保险资产管理产品为载体，保险资产管理公司可以管自己股东（母公司）的钱，可以管其它保险公司的钱，也可以管其它金融机构的钱，至此保险资产管理公司通向三方资产管理市场的空间被打开。

到2018年底，保险资产管理公司发行的单独以产品形式存在的组合类保险资产管理产品规模为2万亿左右，并且呈现逐年扩张态势，其中平安资产、泰康资产等机构已经在竞争积累的主动管理业务领域中形成了一定口碑。

听下来是不是觉得保险资管的一些术语尚未与大资管接轨，略显凌乱？是这样的。这就是要制定《保险资产管理产品业务管理暂行办法》的原因。一是整合原有零散的监管规定，使之系统化、条理化；二是使保险资管公司的业务符合资管新规；三是可能对保险资管产品的资产投向、资金运用方式、资金来源等作出明确规定。

本文作者为智信资产管理研究院《中国资产管理全体系》保险研究主管沈修远。沈修远毕业于哥伦比亚大学保险精算专业，连续5年主持编写了《中国资产管理行业发展报告》并担任《资管高层决策参考》执行主编。

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