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这是  三胖哥  的第 659 篇原创文章

沉寂许久的天星资本近期因为一则港股上市公司的公告再次进入公众的视野。

迪诺斯环保（1452.HK）近日公告称，公司控制权或将易主，潜在购买方或提出全面收购要约。值得注意的是，潜在购买方TianXing Vermilion Bird Limited是一家根据英属维尔京群岛法律注册成立的公司，最终唯一股东为自然人刘放心。公开资料显示，刘放心自2012年起在天星资本担任行政职务，是天星资本实际控制人刘研的胞弟。

曾几何时，提起新三板的投资机构，无人不知天星资本。顶着无上光环，两年完成500多次新三板投资，估值曾高达300亿元，号称“五年汇聚100万亿财富”、“带动世界一起疯狂”……天星资本，是位不折不扣的“新三板狂人”。

然而，随着公司挂牌新三板失败，卖身上市公司无疾而终，天星的命运急转直下，股权被大量拍卖，老板也沦为了老赖。

可以说，天星的发展周期，正是这五年新三板市场由热到冷的微观缩影。

一、豪赌三板，差之毫厘

九年前，天星资本成立时，投资圈内几乎没人听说过刘研名字。

1979年3月，刘研出生在山东，从小在河南长大，后到中国政法大学求学。曾经，他面对媒体，说：“小的时候我想做的事情比较可笑：如果是乱世就做枭雄，像刘邦这样的去打天下。”何等的意气风发。

在加入天星资本前，刘研唯一的经历，是一位人民警察，在北京公安局任职11年。

基于对新三板市场的看好以及盲目乐观预计自身可挂牌新三板完成蜕变，天星选择了与新三板的深度绑定。而这种押注式的策略，也为此后天星遭遇的种种问题埋下了伏笔。

新三板在2014年实现全国扩容，2015年迎来牛市，2016年实现万家企业挂牌。各界齐聚，市场一派欣欣向荣。也就是在这一阶段，刚成立不久的天星资本开始了有别于其他私募机构的凶猛打法，地毯式地专注投资新三板企业。

在刘研看来，“天星资本是把新三板作为入口，把投资作为核心能力，立足于服务中国的创新企业和服务中国的金融机构。”

激进的投资风格和高调的发展规划，一度被市场质疑：一个名不见经传的小公司如何募资？几位半路出家的老板怎懂投资？没背景又没实力如何抢到优质项目？

天星马上用二字回应，“疯狂”。

“强大的组织协调能力”，让天星短时间内从五六个人起步迅速搭起了一个几百人的班子，鼎盛时期仅一线投资团队已近200人。

三胖哥曾结实过几位天星的投资经理，但微信里从来记不住谁是谁。他们的头像都是一样的半身正装照，名字也是统一的“天星资本+XXX”，签名大多都是“新三板投资领域领军机构”。整齐划一，集体作战，规模优势。

公开信息显示，仅在2015年这一年，天星资本便投了400多个新三板项目，平均每月投资19家。

表：天星资本2014-2015年重点投资项目

表中的大部分新三板公司，此后的经营状况都不达预期，天星的投资，也看不到退出希望。

例如，天星豪掷上亿元的基美影业（430358.OC），2016年开始便连续巨额亏损，股价更是一泻千里。2018年中报显示，北京天星山河投资中心（有限合伙）仍为其第五大股东。

投资，并非一朝一夕的事，成也萧何，败也萧何。

天星豪赌，是因认为新三板要火，新三板衰落，天星岂能独善其身？

可没想到，天星竟比新三板衰落得还快。

二、疯狂对赌，卖身失利

时间拨回到四年前。

为扩大投资规模，天星资本在2015年8月完成13.05亿元的融资。彼时，这家成立不过三年的私募，估值超过300亿元（同期，天图投资估值118亿元）。

同时，天星签下对赌条约：2015年净利润3亿元，2016年净利润30亿元，2016年6月前挂牌新三板。

业绩尚有压力，但对赌新三板挂牌看似十分简单。12月14日，天星就拿到了股转系统挂牌函。一切，似乎都水到渠成。

而，就在天星筹划挂牌仪式的前一天，股转系统一纸《关于金融类企业挂牌融资有关事项的通知》，叫停了私募股权投资机构挂牌新三板。这对于天星来说，简直是晴天霹雳。

输了对赌协议，天星选择了主动降估值，按照1：4给予补贴，公司估值从300亿元降到62亿元。对于另一部分希望退出的股东，积极筹措资金，力争用最妥善的方式解决问题。

现实很残酷，2017年，资本市场寒冬无限，要想兑现承诺，刘研和他的团队只能出让股份。

2017年6月5日，上市公司中科新材（002290.SZ）勇敢“接盘”，其全资子公司中科创投拟以不超过20亿元收购天星资本40%股权。估值虽然缩水八成，但若能顺利兑现，也实属不易。

对天星来说，20个亿换来的不仅是40%的股权流失，更是另一份360度无死角覆盖的对赌协议。详细条款不一一赘述，摘出3个重点：

• 2017 年扣非净利不低于 4 亿元人民币，2018 年不低于 5 亿元人民币，2019年不低于 6 亿元人民币。三年累计扣非净利30亿元；

• 2017至2019年年均管理基金的实缴规模不低于人民币60 亿元；

• 2017年经审计的净资产规模不低于26亿元人民币；2018 年经审计的净资产规模不低于31 亿元人民币；2019 年经审计的净资产规模不低于50 亿元人民币，或投资人本次交易所对应的股份对应的公司净资产规模不低于 20 亿元。

这意味着，三年内，天星资本必须实现新增基金实缴额180亿元。这是一个什么概念？

大名鼎鼎的硅谷天堂（833044.OC）在2016年的实缴总额是197.84亿元，另一家新三板私募信中利（833858.OC）的规模是80.27亿元。显然，跟众多资历深厚的老牌PE相比，资历尚浅的天星资本要在3年内需累计实缴180亿，压力不小。

如此严苛的对赌协议，一旦落实，对于天星不知道是好事还是坏事。深交所也发来问询函，向中科新材询问了对于收购天星资本的目的和收购后的业绩承诺实现情况。

没过多久，中科新材宣布终止这笔收购。

几个月前，中科新材子公司被查封，董事长协助调查。

三、沦为老赖，狂人谢幕

天星资本上一次出现在公众视野里，是淘宝网上的一则股权司法拍卖信息。公司名下的多笔新三板股权资产一度面临司法拍卖。

截图来源：阿里司法拍卖

淘宝司法拍卖网单独披露的资产评估报告显示，此次司法拍卖源自股权质押融资到期违约被强制执行。

不仅如此，天星资本也被法院列为失信被执行人（俗称“老赖”）。全国执行信息平台显示，天星资本目前有四个失信信息，最近的一次发生在去年11月12日。

从昔日的明星私募，到沦为“老赖”，短短三年，天星经历是整个新三板和大资本市场的周期走衰。

当2016年IPO开闸放水，上市成为“常态化”时，大量新三板公司选择“转板”，天星资本因投资企业数量众多，也被认为可能会享受到这一轮IPO常态化的红利。

但随着2017年末大发审委上任，从严审核趋势确立，以及IPO堰塞湖压力大大缓解，IPO发审节奏趋于正常，真正完成在A股蜕变的公司数量极少。

这一过程中，不仅是新三板企业，多家本土PE机构也受困于政策变动后退出的难题，本土私募机构行业一夜入冬，募资成了难题。

四、借壳港股，恐难翻盘

折戟三板，又卖身失败后，天星下一步如何收场？港股成为了新的选择。

正如文章开头所述，迪诺斯环保的大股东正筹划将公司控股权转让给“Tian Xing”。一旦完成，天星或将实现在港股的买壳上市。

这位大手笔的买家刘放心，何许人也？三胖哥通过天眼查网站查询到，与“刘放心”相关联的多家公司，都和天星有关（北京天星银河投资有限公司、天星创联资本控股有限公司），其还自去年8月起担任天星所投新三板公司ST白兔湖（430738.OC）的董事。

早年间天星资本公转书中，也直接给出了答案，“刘放心为刘研的胞弟”。

因此，不难猜测，公告中提到的潜在购买方公司“Tian Xing”即为天星。

此前，也有媒体通过接近天星的人士了解到天星资本正在谋求转型之路，但具体如何转型不得而知。

曾经的“新三板投资领军机构”，经过低调蛰伏之后，是否有可能最终选择走向国际资本市场呢？如果此次与迪诺斯环保的交易能够最终实现，答案显而易见。

如今随着新三板市场持续低迷，通过新三板市场实现投资退出困难重重；加之境内资本市场“寒冬”来袭，众多PE/VC机构面临前所未有的生存挑战，在这种情况下，走向港股以及更大的国际化资本市场成为很多境内股权投资机构的战略选择之一。

从五六个人起步，到市值三百亿，再到被法院列为“老赖”，成立不到七年的天星资本如同一颗流星，在私募发展的历史上留下了自己的一道独特轨迹，昔日的私募狂人，还有可能借到港股，实现翻盘吗？

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